שוקי אורן: אני לא רואה משבר בשוק האג"ח

החשב הכללי במשרד האוצר, שוקי אורן, מנסה להרגיע את השוק - לאחר שהפרסום אתמול ב-TheMarker על גיוסי השיא הצפוי של המדינה בשוק האג"ח גרר ירידות שערים חדות בשוק. לדברי אורן, הוא אינו צופה משבר בשוק זה, ולהערכתו חלק גדול מהמידע על הגדלת הגיוסים של המדינה כבר גלום במחירי האג"ח.

אורן דווקא חושש מבעיה בחלק אחר של שוק האג"ח - אלה של חברות (אג"ח קונצרניות).

הדיווח על גיוס צפוי של 200 מיליארד שקלים בשוק האג"ח ב-2010-2009 הביא לנפילות בשוק האג"ח. זה מוצדק?

"ההתייחסות שלנו היא בעיקר להיקף הגדלת החוב הממשלתי - הגיוס נטו. נכון שבשנתיים הקרובות הגיוסים יהיו גדולים, אבל הנתון המעניין הוא הגיוס נטו. אנחנו יוצאים מתוך הנחה, שמתבססת על ניסיון העבר, שאג"ח ישנות שמגיעות לפדיון בדרך כלל מוחלפות בהשקעה באג"ח חדשות. בכל מקרה, אנחנו גם נערכים לטפל מראש בפדיונות גדולים של אג"ח, בכך שאנחנו מחליפים מראש סדרות ישנות של אג"ח בסדרות חדשות באמצעות מכרזי החלף.

"לפיכך, הסכום שצריך לשים אליו לב הוא הסכום שבו גדל היקף הגיוס, ולא רק מוחלף חוב ישן בחוב חדש - ומדובר בסכום של כ-80 מיליארד שקלים בשנתיים. כאן צריך לקחת בחשבון שזהו היקף גיוסים נטו דומה לזה שכבר ראינו ב-2003-2002. התנאים אז היו קשים יותר, בגלל ריבית בנק ישראל שהייתה גבוהה מאוד, ובכל זאת המדינה עמדה בכל היעדים שלה".

זאת לא דוגמה מרגיעה. ב-2002 היה רק כפסע בין ישראל לבין משבר פיננסי.

"נכון, אבל התנאים כיום נוחים יותר לאין שיעור: הריבית נמוכה; עקום התשואות, שעלה מאוד, כבר משקף חלק גדול מהציפיות של השוק לכך שאנחנו עומדים להגדיל את היצע האג"ח; ויש לנו רוח גבית מכיוונו של בנק ישראל, שנוקט מדיניות מוניטרית מרחיבה, שבמסגרתה הוא קונה אג"ח ממשלתיות בשוק.

"בנוסף, עומד לרשותנו השוק הבינלאומי, שם גייסנו כבר שישה מיליארד שקלים, ונגייס לפחות עוד סכום זהה לזה שגייסנו עד עכשיו - כך שכ-30% מהגיוס נטו ימומנו מחו"ל, ובאופן טבעי זה מוריד לחץ מהשוק המקומי".

הגיוס בחו"ל יהיה באמצעות הערבויות האמריקניות?

"עוד לא החלטנו. יש לנו עדיין מכסה של 3.8 מיליארד דולר ערבויות לגיוס, והסכום צפוי לקטון בהיקף ההשקעות של המדינה בשטחים".

למה מתלבטים אם להשתמש בערבויות? הנה הגענו למשבר גיוסים שמזמין שימוש בערבויות - מה גם שהן עומדות לפקוע ממילא.

"עד עכשיו התייחסנו לערבויות האלה כמעין כרית ביטחון. נכון שהערבויות, אם לא יוארכו, יפקעו ב-2011, אבל כרגע יש לנו גישה טובה לשוק הבינלאומי גם בלי הערבויות, ואנחנו מעדיפים לנצל זאת. אנחנו חיים בעולם של אי ודאות, ולא בטוח שהשווקים יישארו פתוחים לגיוסים שלנו גם בעתיד. אם וכאשר השווקים ייסגרו בפנינו, זוהי העת שבה נרצה להשתמש בערבויות".

ניתן להבין מדבריך שאתה לא חושש ששוק האג"ח ייקלע למשבר בשל הגיוסים הגדולים של הממשלה.

"אני בהחלט לא רואה משבר. הדבר היחיד שיכול לקרות זאת עליית ריבית נוספת, אבל כבר בשבועות האחרונים ראינו את הריבית באג"ח ארוכות הטווח עולה בתלילות מ-4.4% ל-5.3%. העלייה הזאת מבטאת את הצפי של השוק לגבי הגדלת הגיוסים שלנו. גודלו הצפוי של הגירעון הממשלתי לא היה סוד. אומנם היקף הגיוסים הגדול מאוד לא היה ידוע, ואלה הם מספרים שנשמעים מפחידים - 200 מיליארד שקלים - אבל כאמור, מיחזור החוב לא אמור להיות בעייתי מדי".

אז לא צפויה ירידת מחירים נוספת בשוק האג"ח?

"אני לא אנליסט של השוק. בדרך כלל ההערכה היא שהשוק צופה קדימה - משמע שהשוק כבר אמור היה לגלם את הציפייה להגדלת הגיוסים של הממשלה. אני מניח שעוד נראה שינוי בתשואות, אבל הן יכולות לעלות כשם שהן יכולות לרדת. בשיאו של המשבר בשוק האג"ח הקונצרניות, לפני חצי שנה, ראינו תופעה של מעבר לאג"ח הממשלתיות ועליית מחירים בהן. למעשה, חלק גדול מירידת המחירים בעת האחרונה לא נבע רק מהגדלת הגיוסים שלנו, אלא פשוט מהתאוששות בשוק האג"ח הקונצרניות - וממעבר של משקיעים מאג"ח ממשלתיות לאג"ח קונצרניות.

"האג"ח הקונצרניות נסחרות כיום ברמות מחירים כמעט זהות לאלה שהיו ערב המשבר. הייתה כאן תנועת מטוטלת חזקה מאוד לכיוון של אג"ח קונצרניות, ואני לא בטוח שלא נראה את המטוטלת נעה גם חזרה - כי גם פה, אני לא בטוח ששוק ההון מעריך נכון את הסיכון באג"ח הקונצרניות".

כלומר, יש אופוריית מחירים לא מוצדקת באג"ח קונצרניות?

"אל תכניסי מלים לפי. כשם שהייתה תקופה שהייתה בה תמימות דעים שהמרווחים בשוק אג"ח החברות גדולים מדי, ועלה מהם שחצי מהחברות נמצאות במצב של פשיטת רגל, כך ברמת המחירים כיום חברות רבות נסחרות עם מרווחים נמוכים".

האם יכול להיות שירידת המחירים בשוק האג"ח משקפת את הדאגה של המשקיעים לנוכח חוסר המשמעת התקציבית של הממשלה, כפי שעלתה מהרחבת התקציב, ודאגה שמא הכנסת לא תאשר את הצעת התקציב ותביא לגידול נוסף בגירעון?

"זה שהגירעון גדל בשל ירידה בגביית המסים והממשלה לא קיצצה בתקציב בעקבות כך, זה חלק מהמחזור הכלכלי - אך אנחנו מסבירים בכל מקום אפשרי שאסור להגדיל את הגירעון מכיוון ההוצאה".

ואם הכנסת לא תאשר את כל סעיפי התקציב, והגירעון יגדל?

"אני מאמין שזה לא יקרה".

אתה בעמדת מיעוט. הרוב מאמינים שזה יקרה.

"ברור שככל שהגירעון יגדל ויוטל עומס חוב גדול יותר על הממשלה, יהיו לזה השלכות כבדות משקל מבחינת עלות הגיוס, נטל הריבית העתידי וגם יכולת הגיוס. תמיד אפשר להגיע למצב שבו יהיה קשה יותר לגייס".